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大勢分析：經(jīng)濟存變數(shù)，政策“擠牙膏”

2014-07-15 09:47 來源：冰天雪地的野狼責(zé)編：劉曉燕

摘要：: 我們的政府強調(diào)穩(wěn)增長的同時,，還希望兼顧調(diào)結(jié)構(gòu),，所以不愿意一步放松到位，而是根據(jù)經(jīng)濟形勢變化動態(tài)微調(diào),。全年來看,，小幅高頻的政策“擠牙膏”將會成為常態(tài)。

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下半年經(jīng)濟下滑風(fēng)險加劇,，底線思維下政府必然增加財政支持力度,。5月份地方政府財政支出明顯加快，當(dāng)月同比接近27％,，顯示財政支持力度正在逐漸增加,。但下半年財政支出仍要受到資金來源的制約。一是,，經(jīng)濟復(fù)蘇乏力,，稅收收入不斷減少。上半年稅收收入同比增速中樞已經(jīng)回落到10％左右,，而房地產(chǎn)市場遇冷也導(dǎo)致土地出讓收入青黃不接,。二是，地方政府債務(wù)償債壓力仍然較大,。以城投債為代表,，6月開始全年仍有1700億元的到期債務(wù)。如果考慮到平臺貸款以及非標(biāo)融資,，全年地方政府還本付息壓力會更大,。

下半年，貨幣政策將仍以配合財政刺激為主,，通過定向和結(jié)構(gòu)性的操作引導(dǎo)資金流向,，最終的落腳點將放在降低實體經(jīng)濟的融資成本上。

當(dāng)前經(jīng)濟增長復(fù)蘇乏力，貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤�,，這與不斷抬升的實體經(jīng)濟融資成本形成一定的背離,。2012年以來，制造業(yè)投資一直未有太大起色,。新增融資需求主要源自對利率不敏感的軟預(yù)算約束平臺,，以及能夠承擔(dān)高利率的房地產(chǎn)企業(yè)。2014年初以來,，房地產(chǎn)市場風(fēng)險信號頻發(fā),，融資供給方普遍出現(xiàn)惜貸傾向，這是導(dǎo)致上半年融資成本有所回落的主因,。但一方面由于軟預(yù)算約束平臺仍然存在,，利率不敏感以及政府信用擔(dān)保，使得其在融資資源的爭奪上處于優(yōu)勢,，而這些平臺的融資需求相對剛性,。另一方面由于巨大的債務(wù)存量巨大以及復(fù)雜的融資渠道抬升了利率，大量融資資源被用于償還利息而不是投資,，導(dǎo)致債務(wù)轉(zhuǎn)化為投資的彈性大大降低,。宏觀經(jīng)濟弱而融資需求不弱，放松銀根則債務(wù)膨脹,，收緊銀根則加劇擠出,，這是當(dāng)前貨幣調(diào)控面臨的兩難。

從貨幣政策思路來看,，最為理想的狀況是,，在收緊軟預(yù)算約束平臺的融資渠道后，再進行大范圍的寬松,。治理同業(yè),，以及啟動地方政府自主發(fā)債，都可以視作朝這一方向的努力,。然而,，這一目標(biāo)短期內(nèi)顯然難以實現(xiàn)。政府隱性擔(dān)保下,，城投平臺仍是商業(yè)銀行最優(yōu)質(zhì)的資金流向,。退而求其次，央行只能寄希望于定向?qū)捤珊徒Y(jié)構(gòu)性調(diào)控,，在自己的“一畝三分地”上精耕細作,。上半年定向降準(zhǔn)和再貸款即反映了央行的這一思路。

因此,，以再貸款和定向降準(zhǔn)為代表的結(jié)構(gòu)調(diào)整政策仍將發(fā)酵，“擠牙膏式”的定向?qū)捤蓪⒊蔀槌B(tài),。目前,，央行正在推行商業(yè)銀行信貸評級辦法,，將其與央行對商業(yè)銀行再貸款的數(shù)量和利率掛鉤。近日亦有傳聞央行希望通過創(chuàng)設(shè)新的基礎(chǔ)貨幣投放工具——抵押補充貸款（PSL）打造中期政策利率,，推行商業(yè)銀行信貸評級工作也可能與此有關(guān),。這有助于鼓勵引導(dǎo)商業(yè)銀行資金流向，從邊際上改善貸款結(jié)構(gòu),。偏低的再貸款或PSL利率也有助于降低相關(guān)領(lǐng)域的融資成本,。

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